거짓되고 어리석은 것들이 너무 많다 (So Much That's False and Nutty) > 하워드 막스 메모

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거짓되고 어리석은 것들이 너무 많다 (So Much That's False and Nutty)

2009년 7월 8일

원문 : https://www.oaktreecapital.com/docs/default-source/memos/2009-07-08-so-much-thats-false-nutty.pdf?sfvrsn=23bb0f65_6

개요

하워드 막스는 2009년 7월에 작성한 이 메모에서 워런 버핏의 발언을 인용하여, 현대 투자 관행이 얼마나 기본 원칙에서 벗어났는지를 분석합니다. 그는 지난 40여 년간 투자 업계가 단순한 주식과 우량 채권 투자에서 벗어나 레버리지, 파생상품, 비유동성 자산 등 복잡성을 추구해 온 역사를 되짚어봅니다. 이러한 발전은 결과적으로 경제 전반의 리스크를 키웠으며, 위험을 무시하고 수익 극대화만 쫓았던 투자자들의 행동이 2008년 금융위기를 초래했음을 객관적으로 설명합니다.

주요 내용

• 투자의 대중화와 복잡성 증가: 과거에는 제한적이었던 투자가 대중화되면서, 투자자들은 누구나 쉽게 수익을 낼 수 있다고 착각하게 되었습니다. 이와 함께 옵션, 하이일드 채권, CDO(부채담보부증권), 퀀트 모델 등 이해하기 어려운 고도의 금융 기법들이 무비판적으로 수용되었습니다.

• 위험에 대한 안일함과 신용등급 맹신: 호황기에는 투자자들이 위험을 기꺼이 수용하면서 합당한 '위험 프리미엄'을 요구하지 않았습니다. 특히 금융 기관들은 수익을 위해 레버리지를 극대화하려 했고, 불완전한 신용평가사들이 부실한 모기지 상품에 부여한 최고 등급(AAA)을 맹신하여 막대한 손실을 입었습니다.

• 레버리지와 성과급의 남용: 2003~2007년 사이 투자자들은 사모펀드나 파생상품처럼 내부에 레버리지가 포함된 전략을 통해 자신이 가진 자본보다 훨씬 더 많은 위험에 노출되었습니다. 또한, 검증되지 않은 수많은 매니저들에게까지 높은 성과급(인센티브 수수료)이 지급되면서, 이는 고객과의 이해관계 일치가 아닌 매니저들의 무리한 위험 감수를 부추기는 결과로 이어졌습니다.

• 수익 극대화와 수탁자 의무의 실종: 단기적인 이윤 극대화에 집착하면서, 고객과 사회의 이익을 최우선으로 해야 하는 '수탁자 의무(Fiduciary duty)'가 사라졌습니다. 옳은 일인지 묻기보다는 오직 최고 등급을 받아 상품을 팔아치우고 보너스를 챙기는 데만 혈안이 되어 있었습니다.

인사이트

• 두 가지 위험의 균형: 투자자는 '돈을 잃을 위험'과 '기회를 놓칠 위험'이라는 두 가지 주요 위험에 직면합니다. 2003~2007년에는 기회를 놓칠 위험(소외될 두려움)에만 집착하여 묻지마 투자가 성행했고, 반대로 2008년 말에는 돈을 잃을 위험에만 압도되어 저렴해진 자산을 매수하지 못하는 극단적인 시계추 현상이 나타났습니다. 투자자는 이 두 가지 두려움 사이에서 적절한 균형을 유지해야 합니다.

• '적당히 좋은(Good-enough)' 수익률의 추구: 위험을 수반하는 '최고의 수익률(Maximization)'을 무조건적으로 쫓기보다는, 약간의 수익을 포기하더라도 원금을 잃을 확률을 낮추는 '적당히 좋은 수익률'에 만족할 줄 알아야 합니다.

• 2009년 중순의 시장 진단: 위기가 진정되고 시장이 반등했지만, 실업률 상승, 상업용 부동산 부실 등 실물 경제의 펀더멘털은 여전히 취약한 상태였습니다. 따라서 자산 가격이 더 이상 거저 줍는 수준(Giveaway prices)이 아니므로, 공격적인 매수보다는 신중한 접근이 필요한 시점이라고 진단했습니다.