예측할 수는 없지만 준비할 수는 있다 (You Can't Predict. You Can Prepare.) > 하워드 막스 메모

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예측할 수는 없지만 준비할 수는 있다 (You Can't Predict. You Can Prepare.)

2001년 11월 20일

원문 : https://www.oaktreecapital.com/docs/default-source/memos/2001-11-20-you-cant-predict-you-can-prepare.pdf?sfvrsn=bc00f65_6

개요

하워드 막스는 2001년 11월에 작성한 이 메모에서 거시 경제나 미래를 예측하려는 시도의 무용성을 지적하고, 대신 피할 수 없는 '사이클(Cycle)'을 이해하고 대비하는 것의 중요성을 객관적으로 설명합니다. 그는 경제, 신용, 기업, 시장 등 다양한 형태의 사이클이 어떻게 상호작용하며 호황과 붕괴를 만들어내는지 분석하며, 투자자가 자신이 현재 사이클의 어느 위치에 있는지 파악하여 방어적인 스탠스를 취해야 함을 강조합니다.

주요 내용

• 예측의 한계와 사이클의 필연성: 거시경제 예측은 대부분 현재 상황의 외삽(Extrapolation)에 불과하며, 시장에 진정한 영향을 미치는 '이례적 변화(Surprises)'는 사전에 예측하는 것이 불가능합니다. 하지만 경제와 시장의 흐름은 일방향으로 영원히 지속되지 않고 반드시 자기조정(Self-correcting)을 거쳐 반전되는 필연적인 사이클을 띱니다.

• 신용 사이클의 파괴력: 호황기에는 위험 회피 성향이 사라지고 금융기관들이 대출 경쟁을 벌이며 신용 기준을 낮춥니다. 이러한 '쉬운 돈(Easy money)'은 수익성이 떨어지는 프로젝트에까지 무분별하게 투입되어 결국 자본의 파괴(손실)를 낳고, 이는 다시 대출자들의 공포를 불러와 극심한 신용 경색과 경제 수축으로 이어집니다.

• 기업 수명 주기와 무한 성장의 착각: 기업 역시 탄생, 성장, 성숙, 쇠퇴라는 유기적인 수명 주기를 갖습니다. 1990년대 후반 기술주 버블 당시 투자자들은 특정 기업의 초고속 성장이 영원할 것이라 착각하고 터무니없는 P/E 비율을 지불했지만, 결국 현실적인 수명 주기의 한계에 부딪혀 90% 이상의 폭락을 겪었습니다.

• 시장의 시계추 (탐욕과 공포): 자산 가격은 기업의 본원적인 현금흐름 변화보다 투자자 심리에 의한 밸류에이션(할인율, P/E)의 변화에 의해 훨씬 극단적으로 변동합니다. 시장은 평균에 머무는 시간이 거의 없으며, 항상 낙관(고평가)과 비관(저평가)의 양극단을 향해 시계추처럼 진동합니다.

인사이트

• 인과관계 (극단성이 낳는 반작용): 사이클이 방향을 바꾸는 것은 반드시 외부적인 충격(Exogenous events) 때문만은 아닙니다. 하나의 추세가 극단으로 치닫는 과정 자체가 스스로를 붕괴시킬 원인을 내부적으로 잉태합니다. 시계추가 한쪽 끝으로 크게 움직이는 행위(원인)가 필연적으로 반대 방향으로 되돌아갈 에너지를 축적하여 거대한 붕괴 또는 반등(결과)을 낳는 명확한 인과관계를 보여줍니다.

• 수급 불균형과 자본의 질적 하락: 호황기에는 금융 시장에 자본(수요)이 넘쳐나 우량한 투자처(공급)를 압도합니다. 돈이 흔해지면 자본 제공자들은 점유율을 잃지 않기 위해 이자율을 낮추고 대출 조건(코버넌트)을 해제하는 등 스스로 보호 장치를 허물어 버립니다. 이는 과잉 수요가 단순히 자산 가격만 올리는 것이 아니라, 투자의 '안전성'과 '질'을 근본적으로 훼손하는 치명적인 수급 왜곡을 초래함을 객관적으로 증명합니다.

• 생존을 위한 자생적 자본력의 검증 ("그래서 돈줄이 마르면 어떻게 버틸 것인가?"): 신용 사이클이 꺾이고 대출 창구가 닫히는 불황기에는 외부 차입에만 의존하던 기업들이 빚을 갚지 못해 즉각적인 파산을 맞이합니다. 반면 자체적인 잉여 현금흐름(자본력)을 창출할 수 있거나 막대한 '현금'을 쥐고 있는 기업만이, 자본 조달이 불가능한 최악의 시기에도 살아남아 수급이 역전된 헐값 자산들을 독식할 수 있는 절대적인 경쟁 우위(Staying power)를 확보함을 시사합니다.