우리는 당신을 위해 무엇을 할 수 있는가? (What Can We Do For You?) > 하워드 막스 메모

우리는 당신을 위해 무엇을 할 수 있는가? (What Can We Do For You?)

2012년 1월 10일

원문 : https://www.oaktreecapital.com/docs/default-source/memos/2012-01-10-what-can-we-do-for-you.pdf?sfvrsn=7fbb0f65_8

개요

2012년 1월에 작성된 이 메모는 투자 운용사가 '할 수 있는 것'과 '할 수 없는 것'의 한계를 명확히 구분합니다. 하워드 막스는 거시경제나 시장의 타이밍을 예측하는 것은 불가능함을 인정하고, 대신 철저한 기업 분석, 리스크 통제, 역발상적이고 반주기적(Counter-cyclical)인 태도 등 운용사가 실제로 가치를 창출할 수 있는 구체적인 행동 원칙을 제시합니다.

주요 내용

• 할 수 없는 것 (예측의 한계): 누구도 거시 경제의 미래나 시장의 방향, 특정 자산의 최고점과 최저점을 정확히 알 수 없습니다. 이를 인정한다면 시장 타이밍에 의존하거나 예측을 맹신하여 과도한 레버리지를 사용하는 오류를 범하지 않아야 합니다.

• 할 수 있는 것 (통제와 대응): 미래를 알 수는 없지만, 철저한 바텀업 분석을 통해 내재가치 대비 저렴한 자산을 찾고 리스크를 제한할 수는 있습니다. 또한 군중 심리(탐욕과 공포)에 휘둘리지 않고 역발상적으로 행동하며, 호황기에는 방어적으로, 불황기에는 공격적으로 투자하는 '반주기적(Counter-cyclical)' 투자를 실행할 수 있습니다.

• 시장 타이밍에 대한 오크트리의 입장: 오크트리는 미래를 '예측'하여 시장을 오가는 것이 아니라, 현재 관찰되는 자산의 '가치 평가(Valuation)'와 '시장의 온도(투자자 심리)'에 반응하여 공격과 방어의 비중을 조절합니다. 막스는 "우리가 어디로 가고 있는지는 모를 수 있지만, 현재 우리가 어디에 있는지는 반드시 알아야 합니다"라고 강조합니다.

• 2012년 당시의 포트폴리오 구조: 유럽 부채 위기와 미국의 저성장 등 거시적 위험이 팽배했지만, 역설적으로 대중이 리스크를 인지하고 공포에 질려 있어 주식과 하이일드 채권의 가치 평가는 역사적으로 매우 저렴한 상태였습니다. 따라서 막스는 극단적인 방어나 공격보다는 신중함을 유지하며 전진하는 전략이 필요하다고 진단했습니다.

인사이트

• 수요와 공급이 만드는 시장의 온도: "너무 적은 거래를 쫓는 너무 많은 돈"은 투자자가 가장 경계해야 할 현상입니다. 시장 참여자들이 맹목적인 낙관주의에 빠져 위험을 무시할 때, 자산에 대한 자본(수요)이 쏟아지며 자산은 극도로 귀해지고 가격은 펀더멘털을 초과하여 비싸집니다. 반면 대중이 절망에 빠져 수요가 실종될 때 자산은 흔해지고 가격은 낮아집니다. 훌륭한 운용사의 역할은 미래를 점치는 것이 아니라, 이처럼 수요와 공급의 불균형이 만들어낸 현재 시장의 극단적인 '온도'를 측정하고 그 오류를 역으로 이용하는 것입니다.

• 자본력의 차이가 만드는 반주기적(Counter-cyclical) 생존: 호황기에는 자본 시장이 기꺼이 자금을 대주고 누구나 쉽게 돈을 벌 수 있는 것처럼 보이지만, 이러한 환경은 투자자들을 무분별하고 공격적으로 만듭니다. 하지만 진정한 투자 수익은 경제와 시장이 하락한 이후에 공격적으로 나설 때 창출됩니다. 위기가 닥쳐 자산 가격이 폭락했을 때 '그래서 어디서 돈이 나서 투자할 것인가?'라는 질문에 답할 수 있는, 즉 레버리지에 의존하지 않고 미리 현금흐름과 자본력을 비축해둔 투자자만이 강제 매각의 공포 없이 싸진 자산을 담는 역발상 투자를 실행할 수 있습니다.