치맛자락 (Hemlines) > 하워드 막스 메모

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치맛자락 (Hemlines)

2010년 9월 10일

원문 : https://www.oaktreecapital.com/docs/default-source/memos/2010-09-10-hemlines.pdf?sfvrsn=7bb0f65_6

개요

하워드 막스는 2010년 9월에 작성한 이 메모에서 투자 스타일과 시장의 트렌드가 마치 여성복의 '치맛자락(Hemlines)' 길이처럼 끊임없이 오르내리는 현상을 분석합니다. 그는 "역사는 그대로 반복되지 않지만, 그 운율은 반복된다"는 마크 트웨인의 명언을 인용하며, 투자자들이 공포와 탐욕, 안전과 공격성, 주식과 채권 사이에서 한쪽 극단으로 쏠렸다가 다시 반대편으로 되돌아오는 시계추(Pendulum) 같은 심리적 주기성을 지적합니다.

주요 내용

• 치맛자락과 투자 트렌드의 공통점: 패션계에서 유행을 선도하는 사람들이 짧은 치마를 유행시키면 대중이 맹목적으로 이를 따라 치맛자락이 올라갈 수 있는 데까지 올라갔다가 결국 다시 떨어지듯, 투자 시장의 트렌드 역시 똑같은 궤적을 그립니다.

• 극단으로 치닫는 군중 심리: 사람들은 어떤 투자 스타일이나 자산이 단기적으로 성공하면 그것이 영원한 정답이라고 착각하며 트렌드를 극단으로 몰고 갑니다. 하지만 시계추의 양극단은 결코 완벽하거나 영구적인 해결책이 될 수 없으며, 더 이상 갈 곳이 없어지면 결국 반대 방향으로 되돌아오게 됩니다.

• 운율의 반복: 트렌드가 상승하고 하락하는 구체적인 이유나 디테일, 타이밍은 매번 다릅니다. 하지만 대중이 맹목적으로 유행을 쫓이다가 한계에 부딪혀 추세가 반전된다는 본질적인 '패턴(운율)'은 시대를 초월하여 늘 동일하게 반복됩니다.

인사이트

• 유행이 낳은 수요와 공급의 왜곡: 특정 투자 스타일(예: 성장주, 혹은 안전 자산)이 유행하여 치맛자락이 올라가면, 그 자산을 향해 대중의 막대한 자본(수요)이 쏠립니다. 넘쳐나는 수요로 인해 자산은 시장에서 극도로 귀해지고, 가격은 펀더멘털을 초과하여 터무니없이 비싸지는 결과를 낳습니다. 반면, 유행이 지나 대중이 외면하면 수요가 증발하여 자산은 흔해지고 가격은 헐값으로 폭락하게 됩니다.

• 가격 상승의 인과관계와 현금흐름 검증: 어떤 자산군의 가격이 크게 오르는 현상(결과)을 목격할 때, 그것이 해당 기업들의 실제적인 자체 현금 창출력이나 펀더멘털이 좋아져서인지, 아니면 단순히 치맛자락이 올라가듯 시장의 맹목적인 유행에 편승해 묻지마 수요가 몰렸기 때문인지(원인) 명확히 구분해야 합니다. "그래서 이 가격 상승을 정당화할 현금(자본력)은 기업의 어느 부분에서 나오는가?"라는 질문을 공시자료나 팩트로 검증하지 않고 유행만 쫓는다면, 치맛자락이 다시 내려올 때 치명적인 붕괴를 피할 수 없습니다.