플랜 B (Plan B) > 하워드 막스 메모

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플랜 B (Plan B)

 

2008년 9월 24일

원문 : https://www.oaktreecapital.com/docs/default-source/memos/2008-09-24-plan-b.pdf?sfvrsn=ffbc0f65_6

 

개요

하워드 막스는 2008년 9월에 작성한 이 메모에서 경제 성장과 효율성을 자유 시장에 맡기던 기존의 '플랜 A'가 실패했음을 선언하고, 미국 정부가 주도하는 7,000억 달러 규모의 부실 자산 구제 프로그램(TARP)인 '플랜 B'의 필요성을 설명합니다. 그는 금융 시스템이 본질적으로 '신뢰'를 바탕으로 작동한다는 점을 강조하며, 신뢰 상실로 인한 뱅크런과 파생상품의 연쇄 부도를 막기 위해서는 정부의 강력한 개입과 자본 투입이 불가피함을 객관적으로 분석합니다.

 

주요 내용

• 경제의 근간, '신뢰'의 붕괴: 경제와 신용의 흐름은 차입자가 돈을 갚을 것이라는 '믿음(Trust)' 위에 존재합니다. 그러나 불투명성과 과도한 레버리지를 지닌 금융 기관에 대해 자본 제공자들이 신뢰를 잃으면 일제히 돈을 인출하려 들게 되고, 기관은 이를 감당하지 못해 뱅크런과 파산으로 이어집니다.

• 위기를 촉발한 두 가지 원인:

1. 모기지 증권의 대규모 손실: 투자자들의 위험 회피 성향 저하, 집값이 떨어지지 않을 것이라는 맹신, 그리고 신용평가사들이 부실 증권에 투자 적격 등급을 부여하는 치명적인 오류가 결합하여 엄청난 규모의 부실 자산이 시장에 쏟아졌습니다.

2. 파생상품(CDS)의 연쇄 고리: 채무 불이행 위험을 덮어주는 신용디폴트스와프(CDS) 거래가 60조 달러 규모의 거대한 다이시 체인(Daisy chain)처럼 얽히면서, 한 기관이 파산할 경우 수많은 거래 상대방이 연쇄적으로 지급 불능에 빠질 위험이 커졌습니다.

플랜 B(TARP)의 딜레마: 정부가 부실 자산을 매입하여 기관에 현금을 공급하는 계획은 구조적으로 필수적입니다. 하지만 부실 자산의 적정 가격을 어떻게 책정할 것인지, 이 구제금융이 월스트리트 임원들과 주주들에게만 부당한 이익(보조금)을 주는 것은 아닌지, 그리고 과도한 정치적 개입이 문제 해결을 지연시키지 않을지 등에 대한 논란과 장애물이 존재합니다.

공매도 금지에 대한 시각: 공매도는 본래 주식이 적정 가격을 찾아가도록 돕는 정당한 투자 방식입니다. 하지만 단기적으로는 금융 시스템을 붕괴에서 보호하는 것이 시장의 정상적인 효율성보다 중요하므로, 극심한 위기 상황에서 정부가 일시적으로 공매도를 금지한 것은 합리적인 조치였습니다.

 

인사이트

• 부족한 자본력(원인)이 낳은 연쇄적 뱅크런(결과): 막스의 예시처럼, 불과 100만 달러의 자기자본으로 2,900만 달러를 빚내어(원인) 자산을 매입한 금융 기관은 자산 가치가 소폭만 하락해도 자본이 즉각 마이너스로 돌아섭니다. "결국 마지막에 돈을 찾으려는 사람에게 돌려줄 실제 현금은 어디서 나오는가?"라는 질문에 답할 수 없게 된 자체 자본의 부재는 투자자들의 공포를 자극했고, 이는 대규모 인출 사태라는 파괴적인 결과로 이어졌습니다. TARP는 기관의 팔리지 않는 자산을 가져가는 대신 대출 가능한 현금을 쥐여 주어 자본력을 인위적으로 보충하는 조치입니다.

• 수요와 공급 불균형에 의한 가격의 왜곡: 금융 기관이 신뢰를 잃고 뱅크런에 직면하면, 예금자에게 돌려줄 돈을 마련하기 위해 즉각적으로 보유 자산을 내다 팔아야 합니다. 사려는 수요가 실종된 패닉 장세에서 자산 매각(공급)만 폭발적으로 증가하므로, 자산 가격은 펀더멘털 이하로 극심한 하락 압력을 받게 됩니다. 반대로, 공매도 금지와 같은 정부의 개입은 억지로 매도 물량(공급)을 차단하여 자산 가격이 떨어지는 것을 막으려는 인위적인 수요/공급의 통제 현상을 보여줍니다.

• 단일 사건의 거시적 파급 효과: 특정 모기지의 부실(1차 원인)은 단순히 해당 채권의 가치 하락에 그치지 않습니다. 이는 해당 모기지를 담보로 한 금융 기관의 자본 손실로 이어지고, 나아가 이 기관과 파생상품(CDS) 보험으로 얽힌 수많은 거래 상대방의 연쇄적인 부도 위기(최종 결과)를 촉발합니다. 빚과 파생상품으로 강하게 결합된 현대 금융 시장에서는, 기초 자산 하나의 부실이 어떻게 시스템 전체의 붕괴를 위협하는 거미줄 같은 인과관계로 번지는지 철저히 추적해야 합니다.